面對史上最嚴峻急劇的衰退，物價疲軟跟就業緊縮的問題，也讓各國央行寬鬆到底，政策師出有名。就經濟學角度看來，央行政策最主要目標之一，就是希望能刺激出一般大眾的消費。民眾消費轉化成企業收入，進一步將帶來新增工作機會，讓更多人擁有消費力，經濟就會走向正向循環。

然而，貨幣供給增加並不等於貨幣需求也同步提升。就在利率愈低、央行釋放更多流動性的同時，美國個人儲蓄率反而創下歷史新高，台灣的超額儲蓄更是連8年超過10%。儲蓄率提升，代表的是民眾對未來的不安全感上升，企業行為也傾向精簡人事、撙節成本及減少投資意願。畢竟，疫情未趨緩、失業率仍高，今 天衝動刷下去的一筆信用卡費用，會不會變成明天壓垮自己的最後一根稻草？誰都不敢保證（見圖一）。

另一方面，經濟活動仍冷清，已造成不少企業倒閉；銀行放貸活動趨緩、審查更為嚴格，以避免面臨更多貸款損失。量化寬鬆釋放出的貨幣難以直接灌注到企業身上，企業撐不下去的負向循環下，實體經濟就更難受惠。

你可能會好奇，那麼這些貨幣到哪裡去了？答案是：金融市場──特別是股市。

相似情景就像重演金融海嘯時量化寬鬆帶來的「榮景」，風險生信心，股市背離實體經濟表現、漲得一發不可收拾。即使未來企業普遍預期獲利疲軟，但利率仍低、貨幣寬鬆的情況下，這場資金行情或將持續綻放華美的煙花。從本益比角度來看，過去平均18倍，資金行情推波助瀾下，資產價值膨脹，可能再度推升股 市本益比預期達20倍以上（見圖二）。

金融海嘯過後，大家才走過一輪量化寬鬆到量化枯竭的過程。疫情未退，各國政府及央行對經濟的擔憂更甚，政策紅利不會輕易撒手。低利率創造超乎預期的流動性，「熱金融、冷經濟」的矛盾現象，恐怕還會持續一段時間。