本月專題

聯準會啟動預防性降息，將殺股市？

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日期：2024/05/24
作者：國泰世華銀行投資研究團隊

預防性降息意味著經濟不陷入衰退，反可能帶來「股債雙漲」

鮑爾在5月FOMC會後，表示聯準會將耐心等待通膨回落，高利率可能維持更久。此番發言對比去年中鷹派的「higher for longer」（利率更高更久）、今年初鴿派的「控制通膨已經得到可觀成果」，顯然沒有明確方向，不僅讓第一季樂觀的股市降溫，也讓大家開始討論降息的可能情境。

降息將導致崩盤？衰退才是主因！

第一種情境，就是經濟即將衰退，聯準會因此啟動快速降息。這是一個較為常見的情境，絕大多數央行之所以降息，都跟經濟衰退有關。回顧歷史，快速降息、經濟衰退以及股市崩盤幾乎是三胞胎，這也是市場上許多人認為「聯準會一旦降息，股市就會大跌」的主因。不過，股市大跌反映的並非降息而是經濟衰退；我們甚至可以這麼說，只要經濟不出狀況，聯準會的降息政策就不會對股市產生打壓效果。

去年許多大型金融機構對今年的利率變化預期都呈現「快速降息」的態勢，反映了去年有許多經濟衰退的領先指標已經示警；不過，到了今年第一季之後，這些經濟衰退領先指標開始反轉、解除了警報。如今美國經濟可以說是領跑全球，通膨下降的同時就業市場保持強勢（見圖一），「經濟衰退將帶來快速降息」的邏輯難以成立，因此股民們自然無需對降息太過警戒。

圖一、CPI大幅下降，但就業市場仍維持穩健成長動能

資料來源：Bloomberg，國泰世華銀行整理。

軟著陸情境下，聯準會將採取「預防性降息」

第二種情境，則是「預防性降息」。什麼是預防性降息呢？通俗的說，就是聯準會為了避免過高的利率打擊了實體經濟，因此在經濟還沒出問題之前，就先著手調降利率。你可能會好奇，到底怎樣才算是「過高」？從經濟學的角度來看，聯準會設定的「基準利率」減去「通膨率」後得到的「實質利率」大於2%~3%就會產生緊縮效果；因此，假設通膨率回到2%的目標水準，那麼聯準會的利率就應該維持略低於4%~5%，超過這個利率就算是過高。

由於預防性降息限定「通膨下降卻沒有發生經濟衰退」的情境，因此歷史上只有兩次紀錄，分別是1995年與2019年（見圖二）。以1995年的經典案例來說，當時聯準會以連續降了3次1碼共3碼，剛好與FOMC點陣圖預估今年底利率仍維持在4.6%以上相呼應。在預防性降息的情境下，降息的幅度不會太大。以當前約5.3%的基準利率看，只要通膨率下降到2.5%，聯準會只要降3碼就能維持約2%的合理實質利率水準。

圖二、1995年與2019年兩次預防性降息，失業率維持平穩(註)

註：2019年降息後，失業率大幅上升主要是受新冠疫情影響。
資料來源：Bloomberg，國泰世華銀行整理。

「預防性降息」後，股債同漲？

目前美國經濟陷入硬著陸的機率很小，大概率會走向軟著陸甚至不著陸；在後面兩種情況下，只要通膨能夠順利回落，聯準會就很可能採取預防性降息。對於投資人來說，「股債反向」幾乎是個常識，但在這種情境下，股市受益於經濟表現良好、債市受益於長天期國債利率下降，因此將出現罕見的「股債同漲」（見圖三）。

圖三、降息前後股債市表現

資料來源：Bloomberg，國泰世華銀行整理。

當然，股債同漲之所以罕見，就是因為有太多因素都可能導致失敗，例如需求意外滑落、通膨率停在3%~4%過久導致通膨預期重新升溫等等。此外，美國房貸利率長期維持在6~7%以上，可能導致未來幾年房市交易的蕭條，高利率維持更久，對實體經濟的影響也就更加廣泛。建議投資人在降息前夕，更該在樂觀中維持謹慎，控制好股債部位，才能順利應對各種可能的變化。

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2012年7月27日金管證投字第1010033031號函

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